El gran ajuste inmobiliario

Sin embargo, no hay duda de que la pandemia ha transformado el alquiler de viviendas, oficinas, comercios y otros sectores, y de que las tendencias del mercado se desarrollarán de forma diferente en los distintos países y regiones. Por ejemplo, los edificios de oficinas de los distritos comerciales en ciudades como San Francisco, se ven desafiados por las tendencias del trabajo en remoto. Sin embargo, el entusiasmo por el trabajo desde casa ha sido menos pronunciado en mercados como Londres, Singapur y otras capitales asiáticas. Asimismo, existe una discrepancia en Estados Unidos entre los fondos de inversión inmobiliaria (REIT), que perdieron cerca de una cuarta parte de su valor en 2022, y los precios en los mercados privados.

Creemos que estas corrientes cruzadas crearán volatilidad y oportunidades de inversión en valor relativo en los cuatro cuadrantes de deuda cotizada y privada, y de equity cotizado y privado.

La paciencia también será importante, ya que la oferta y la demanda determinarán en última instancia el valor a largo plazo de los inmuebles.

Las restricciones de uso del suelo y los elevados costes de construcción reducirán la oferta, más que en cualquier otro ciclo anterior, apuntalando los valores inmobiliarios a largo plazo, en nuestra opinión.

Estas perspectivas surgieron del primer Foro Global de Inversión Inmobiliaria de PIMCO, celebrado el mes pasado en Newport Beach, California. Al igual que en los Foros Cíclicos y Seculares de PIMCO, cientos de profesionales de inversión de distintos lugares de mundo acudieron para debatir las perspectivas mundiales del sector inmobiliario comercial tanto en horizontes cíclicos, como seculares. Tras la fusión en 2020 con las operaciones inmobiliarias de Allianz, empresa matriz de PIMCO, la plataforma inmobiliaria de PIMCO figura entre las mayores del mundo, con unos 195.000 millones de dólares en activos gestionados, 300 profesionales y una sólida presencia a través de todo el espectro de riesgos en los mercados mundiales de deuda y equity inmobiliario, tanto cotizada como privada (véase la figura 1).^Footnote2

Temas seculares e implicaciones para invertir

Veamos cómo pueden influir las tendencias cíclicas y seculares en los principales sectores comerciales inmobiliarios a través de las distintas regiones, desde las que disfrutan de vientos favorables hasta las que están bajo más presión.

El sector residencial se beneficiará probablemente de tendencias a largo plazo como la urbanización, el aumento de demanda de hogares y el encarecimiento de la vivienda. El sector residencial estudiantil podría beneficiarse a medida que más estudiantes se trasladen a centros de enseñanza en EE.UU., Reino Unido, Australia y otros países. Cabe destacar que la oferta se mantiene por debajo de los niveles históricos y prevemos un descenso limitado de los precios y un crecimiento saludable de los alquileres.

Dejando los bancos al margen, vemos oportunidades atractivas en proyectos de desarrollo y valor añadido. En cuanto a equity, observamos potencial en construcciones más nuevas en determinados mercados urbanos, con puntos de entrada menos caros.

Los inversores pueden beneficiarse de la diversificación en áreas como los inmuebles core y core-plus y las promociones cerca de las principales universidades. Al igual que en otros sectores, las viviendas multifamiliares y estudiantiles probablemente se beneficiarán del flujo de inversiones procedentes del sector de oficinas y mercados retail.

LOGÍSTICA

Pocos sectores se han beneficiado más de la pandemia que la logística. Creemos que el e-commerce debería seguir impulsando la demanda de almacenes industriales en el horizonte secular. El creciente interés de los consumidores por el envío rápido está impulsando la demanda en las zonas urbanas. Los inquilinos quieren instalaciones cada vez más nuevas, más modernas y con un menor impacto medioambiental, especialmente en Europa.^Footnote3 A su vez, el nearshoring está catalizando la demanda en nuevas regiones y cerca de los puertos, mientras que las restricciones regulatorias limitan la oferta de suelo.

Los precios de los centros logísticos ya han bajado en los mercados desarrollados, un 10% en EE.UU. y un 20% en Europa. La limitación de la oferta y el crecimiento desmedido de los alquileres sugieren que el sector puede ser uno de los primeros en experimentar una compresión de las tasas de capitalización. Cuando los precios se acercan a un mínimo cíclico, los inversores pueden incluso plantearse aceptar un apalancamiento negativo (cuando la deuda disminuye los ingresos netos de explotación de un inversor) dadas las perspectivas de crecimiento del sector.

CENTROS DE DATOS

La creciente demanda de capacidad en los centros de datos es una de las tendencias seculares más significativas en la economía mundial. La capacidad en Europa es muy inferior a la de Estados Unidos, y los requisitos de latencia y soberanía digital exigen instalaciones locales.

Sin embargo, muy pocas plataformas, a nivel europeo, pueden combinar de forma eficaz los conocimientos inmobiliarios, con los técnicos y la experiencia necesaria para desarrollar, arrendar y explotar centros de datos. Esta gran barrera de entrada crea una oportunidad excepcional para satisfacer la demanda de instalaciones, que puedan almacenar y procesar grandes cantidades de datos, en los mercados con mayor crecimiento.

HOSTELERÍA

El sector hotelero se ha recuperado de la recesión provocada por la pandemia y sigue resistiendo a pesar del deterioro de la economía global y del aumento de los costes de explotación. Aunque los viajes de negocios pueden ralentizarse, creemos que el turismo seguirá estimulando la demanda, en particular la de viajeros japoneses y chinos. La preocupación por la sostenibilidad también debería impulsar la eficiencia de las operaciones desde el punto de vista energético y medioambiental.

Tradicionalmente, la financiación del sector del hotelero ha dependido en gran parte de títulos respaldados por hipotecas comerciales (CMBS) y de bancos regionales. Pero la contracción en estas fuentes de financiación, podría crear oportunidades atractivas para los prestamistas que sean capaces de suscribir estos activos inmobiliarios complejos.

RETAIL

En los últimos años, el crecimiento del e-commerce ha causado la caída de los alquileres y valoraciones en el sector retail. Dado que creemos que la próxima recesión frenará el gasto en EE.UU., creemos que las empresas que suministran productos no esenciales se verán obligadas a reducir aún más los alquileres. En este escenario, en cambio, no esperamos una nueva corrección en los precios de activos de clase A.

Creemos que los inversores deberían centrarse en los inmuebles de varios inquilinos en ubicaciones privilegiadas. Éstos han demostrado su resiliencia, y los inversores han ido regresando gradualmente, aunque es probable que el crecimiento de alquileres sea moderado. Las inversiones en centros comerciales, rodeados de supermercados y propiedades retail en ubicaciones tradicionales y privilegiadas, parecen atractivas en EE.UU.; mientras que las inversiones de deuda, en activos de este tipo, pueden ser preferibles en Europa.

OFICINAS

Ningún sector inmobiliario se ha visto más afectado que el de los edificios de oficinas. La pandemia normalizó el trabajo a distancia, que esperamos que continúe en EE.UU. Por el contrario, en Europa los trabajadores han vuelto a sus oficinas, sobre todo los que van a oficinas modernas con buenos entornos de trabajo. Como resultado, nuestros estudios sugieren que los precios de liquidación de los activos de oficinas en EE.UU. han bajado entre 25% - 40% desde los niveles de 2021, frente a los descensos del 15% - 20% de los inmuebles de oficinas en Europa y Asia- Pacífico, que tienen niveles de ocupación más altos. En este contexto, prevemos un aumento de ventas en distress en Estados Unidos, frente a ventas selectivas y limitadas en los mercados europeos y asiáticos.

De cara a futuro, vemos una trifurcación del sector de oficinas. Los mejores activos -edificios con baja huella energética, servicios atractivos, ubicaciones atractivas y alta ocupación- probablemente sobrevivirán el temporal. También vemos oportunidades en inversiones "brown-to-green" dirigidas a inmuebles de clase B+ y A-, especialmente en ubicaciones privilegiadas de Europa y Asia-Pacífico. Sin embargo, prevemos que las estructuras de calidad media requerirán mejoras para sobrevivir el temporal, mientras que los activos de menor calidad quedarán obsoletos, lo cual llevará a los propietarios a enfrentarse a grandes pérdidas.

Ideas de inversión

• Prevemos que la reducción de liquidez, la presión sobre los fundamentales y las tensiones geopolíticas causarán dificultades a corto y medio plazo. Las rápidas subidas de los tipos de interés en Estados Unidos han provocado impagos, crisis bancarias regionales y condiciones financieras más restrictivas. Europa se enfrenta a una crisis energética y a la incertidumbre derivada de la guerra en Ucrania, mientras que Asia- Pacífico experimenta tensiones geopolíticas. En los próximos años vencerán préstamos inmobiliarios por valor de 2,4 billones de dólares en todo el mundo, lo que obligará a ajustar cuentas.
• Favorecemos la concesión de nuevos préstamos y la compra de préstamos existentes, incluidos los préstamos transitorios. Creemos que los inversores deberían adoptar un enfoque amplio en relación con la deuda, pero estrecho y profundo en las inversiones de equity. En nuestra opinión, los inversores deberían centrarse en un despliegue táctico de alta convicción en activos en distress, los cuales cuentan con grandes descuentos debido a las presiones inmediatas de liquidez. En general, preferimos una combinación de activos inmobiliarios que se beneficien de temas seculares.
• El crédito privado y las operaciones de situaciones especiales ganarán protagonismo. Los sectores bancarios en distress presentan oportunidades para arrebatar cuota de mercado a prestamistas no bancarios. A su vez, vemos potencial en los préstamos inmobiliarios comerciales, ventas de carteras de préstamos, préstamos morosos y capital de rescate. Los inversores pueden beneficiarse de activos de alta calidad con ratios préstamo-valor más bajos y diferenciales atractivos, mientras que los valores respaldados por hipotecas comerciales, los cuales tienen una percepción negativa, pueden ofrecer altos rendimientos a un precio accesible.
• La volatilidad del mercado ofrecerá oportunidades de inversión de valor relativo en los mercados de deuda y equity, tanto cotizados como privados. Las plataformas mundiales están bien posicionadas para realizar operaciones tácticas y aprovechar las discrepancias de precios entre los mercados cotizados y privados.
• Identificamos las mayores oportunidades en el sector residencial, logístico y de centros de datos en Estados Unidos, Europa y la región de Asia-Pacífico. Sin embargo, prevemos que estos sectores evolucionarán de forma diversa en las distintas regiones.

Conclusión

Nos encontramos en un entorno macroeconómico difícil que requiere versatilidad, paciencia y una perspectiva a largo plazo. Creemos que, a corto plazo, los inversores deberían inclinarse por crédito relacionado con el sector inmobiliario, sin dejar de ser estratégicos y pacientes en equity. Para los inversores a largo plazo, creemos que las estrategias de equity, centradas en activos inmobiliarios, serán las más beneficiadas de las tendencias seculares -como la demografía, la digitalización y la descarbonización- las cuales impulsarán la creación de valor.