經濟和市場評論

對抗勢力使聯準會的雙重使命變得更加複雜

2025/3/19

Tiffany Wilding, Allison Boxer

經濟成長和通膨風險不斷升高，迫使聯準會在貨幣政策上審慎以對。

聯準會官員在3月會議上維持政策利率在4.25％-4.5％不變，並表示在經濟前景不確定性升高的情況下，將對降息保持更多耐心。近期美國貿易、移民等政策的重大變化，促使聯準會官員下調了成長預期，且上調了通膨預測。

修正後的預測使得經濟成長與長期趨勢的預估一致，並推遲了回至2%通膨目標的時間點。然而，這些修正凸顯了聯準會在應對較高通膨預期及對美國經濟衰退擔憂日增時所面臨的難處。金融市場的反應以及調查結果顯示，近期經濟衰退和通膨風險正同步上升。

聯準會料將小心謹慎，不對可能迅速變化的市場情緒過度反應。我們認為失業率將是最終的決定因素：如果失業率上升，我們預期聯準會將會下調政策利率。不過，在此之前，聯準會官員似乎願意維持利率不變並謹慎行事，這與大多數官員上調2025年利率預測的觀點一致。

3 月會議所透露出的訊息，讓我們維持基礎預期為今年稍後才可能逐步降息，但聯準會因經濟活動大幅放緩而被迫更迅速行動的風險正在增加。

利率路徑預測上調

近期美國貿易、移民和其他政策的重大變化，促使聯準會官員下調了12月發布的成長預期（使成長與長期預估保持一致），並上調了通膨預測，推遲了通膨率將回至2%的預期時點。儘管修正經濟預期，聯準會官員認為經濟不確定性增高，且風險偏向進一步朝反方向對通膨和經濟成長預期進行調整。

除了預期川普執政團隊的政策將轉向延後通膨率回至2%的時間之外，許多聯準會官員也推遲了回到中性政策的時點預期。最新中位數利率路徑仍顯示 2025 年和 2026 年將分別降息 50 個基點 (bps)；不過，如點陣圖所示，有 12 位官員上調了 2025 年利率路徑預期。雖然聯準會沒人預期會升息，但其中有8名官員現在預期聯準會在今年全年或大部分時間內，利率將維持不變，而之前只有4名參與者預期聯準會將在 2025 年降息一次或不會降息。

在 3 月修訂之後，只需要再有兩名參與者進行上調，即可改變 2025 年的中位數利率路徑。

美國經濟成長和通膨趨勢令人擔憂

3 月聯準會會議剛好是在市場情緒惡化、對美國通膨和經濟衰退擔憂加劇之後所召開的。在 2024 年大選之前，我們的基本預期是，隨著更「正常」的後疫情環境將美國經濟成長拉回至長期趨勢，美國經濟成長在 2025 年可將溫和放緩。然而，川普政府一開始倉促祭出的一系列政策變動，加深了短期內經濟成長放緩的下行風險，也增加了在減稅等有利於成長的政策最終出台之前，經濟放緩的可能性。

上週密西根大學消費者調查加上近期一系列數據 - 包括採購經理人指數、信心指標和勞動力市場報告- 皆顯示美國經濟成長正在放緩，而通膨擔憂正在加劇。聯準會主席鮑爾在記者會上指出，雖然公佈的失業率、GDP等硬數據整體上表現仍然穩定，但軟數據（如調查報告）中浮現出「重大隱憂」。

資產負債表管理上的改變

聯準會也宣布將進一步放緩資產負債表縮減步伐，即量化緊縮（QT）策略，將美國公債每月贖回上限從先前的250億美元下調至50億美元，並允許繼續償還抵押貸款。鮑爾強調，這是技術性的調整，而非貨幣政策的改變。截至 2月下旬，聯準會的儲備金為 3.3 兆美元，略低於我們研究認為的聯準會在維持隔夜利率管理穩固底線上所需的範圍。債務上限對美國財政部普通帳戶（TGA）的影響，可能會耗盡儲備並加劇附買回利率市場的波動。人們對此的擔憂，更凸顯了持審慎保守態度的必要性。

我們相信，放緩量化緊縮政策而非直接暫停，是給聯準會進一步縮減資產負債表上的空間，儘管我們仍預計最終今年稍後將停止量化緊縮。鮑爾在記者會上稱這是一種「放緩以延長時間」的策略。到目前為止，貨幣市場利率尚未顯現出廣泛或持續的流動性收緊跡象（除典型的月底變動外）。不過，我們預期聯準會將會關注附買回市場的波動風險。