收益策略最新部署：把握高孳息和高質素的全球機遇
- 我們認為投資者應考慮鎖定現時的較高孳息水平，以便在隨後數年獲得可觀的潛在回報。
- 收益策略投資於流動性充裕的優質資產有助創造價值，以便駕馭週期內的波動市況。
- 隨著市場因素轉變，機構按揭抵押證券展現吸引的潛在長期價值，因此我們近年穩定地增持這類證券。
- 鑑於央行有望放寬貨幣政策，我們大致集中於中期利率配置。
債券孳息偏高、通脹回落，加上部份央行已經開始減息，為債券投資者營造理想的環境。PIMCO收益策略由艾達信與Alfred Murata和Josh Anderson共同管理，下文為艾達信（Dan Ivascyn）接受固定收益策略師Esteban Burbano的訪談，他們討論在全球經濟情境及減息路徑各異的情況下，如何因應當前的高孳息和波動市況部署投資組合。
問：市場對於今年的宏觀經濟趨勢有何反應？
艾達信：不少投資者正聚焦於宏觀經濟數據，亦應當如此，因為全球央行都關注這些數據。早在去年12月，通脹數據已經回落至足以令全球央行（特別是美國聯儲局）感到樂觀的水平，央行亦暗示可能在2024年多次減息。然而，其後公佈的第一季通脹及增長數據較預期強韌，市場人士排除了利率市場早前所反映的許多減息的可能性。
最近的數據轉弱，並進一步證明通脹正在放緩。美國7月份就業數據明顯引發市場對當地經濟下行的憂慮。我們仍然認為，美國經濟的韌性或有助避免陷入衰退，但無法保證情況將會如此。此外，多個國家（包括中國）的增長放緩，而全球增長、通脹及政策決定的步伐不太一致。
每當公佈新的宏觀數據，市場通常反應迅速，有時甚至是反應劇烈，而最近的波動便是一例。我們的投資組合聚焦於優質資產，我們認為這類資產能在經濟軟著陸時造好，同時可以顯著緩解下行風險。
問：從6至12個月週期角度來說，通脹及經濟的前景如何？
艾達信：我們認為通脹在今明兩年將繼續回落，但前路並非一帆風順，並繼續存在相當多的不確定因素。我們預計美國整體經濟將展現韌力，而數據持續反映關鍵領域略為放緩，財政狀況令人關注。最終情境可能不盡相同，這將取決於總統大選結果，以及國會是否由單一政黨控制或步入分治局面。貨幣政策亦是關鍵因素，而聯儲局可能在9月開始減息。
問：不如談談長遠環境。我們早前發表了長期展望：收益優勢。甚麼是收益優勢？對投資組合有何意義？
艾達信：投資者必須摒除雜音，著眼於長線及評估估值。按照這個方針，我們認為固定收益帶來吸引的價值，讓投資者可把握優質的全球投資機會，同時亦可受惠於當中的流動性及防守特性。
基於收益策略現時的初始孳息及未來的回報潛力，我們認為這項策略能在未來三至五年創造可觀的回報。數家主要央行已經減息，聯儲局大有可能在今年跟隨，這可望為投資者帶來在一段時間內鎖定孳息的良機。考慮到現時全球市場的收益及資本增值機會，我們無須為了獲得吸引的回報潛力，而對投資組合進行超大規模的利率部署。
當核心通脹率約為3%且正在放緩時，您可以設想現時高水平的初始孳息有多大的吸引力。如果主動型投資者能夠把握這些孳息優勢，這個投資組合甚至比股票更吸引，當然對比現金亦更有吸引力。歐洲多國及加拿大的現金收益已開始由高位回落；我們認為美國的現金收益亦很有可能下跌。雖然固定收益投資並非無風險，但考慮到潛在機會成本，持有現金的風險亦高於過去數年。
問：可否談談收益策略的整體目標和現時的宏觀方針？
艾達信：無問題。我們致力為投資者締造吸引、穩定和負責任的收益。我們亦希望提供優於被動型另類投資的顯著價值，而我相信現在是多年來擁有最多目標的環境之一，有助創造這類價值。在不確定的時期，主動型資產管理尤為重要，而基於現時全球的政策改變、政治情境和地緣政治動盪，我們也密切關注投資組合的韌性和風險管理。
我們一直運用策略的完整全球機會組合，在美國以外的市場尋找強韌回報的來源，致力降低整體投資組合波幅，以及在財政狀況優於美國的地區把握更大的額外孳息優勢。
問：您能否詳細說明投資組合的利率配置情況，包括各地區的相對價值？
艾達信：經歷過去數季顯著波動的市況後，我們對利率風險回復至較中性的水平，普遍接近我們可以操作的中位值，這一般比被動型另類投資略具防守性。
我們亦把握這個機會，分散投資於美國以外的優質利率市場。當中不少經濟體的央行政策傳遞機制無疑較為強勁，主要由於當地消費者較美國消費者更快感受到加息（或減息）的打擊（或紓緩），而美國數十年來則一直採用30年定息按揭。在過去數月，我們略為增加英國和澳洲的利率風險。
我們大致認同現時市場對央行在週期內減息的預期，但之後數年的預測可能略為保守。基於這個預測，加上注意到美國及若干其他已發展經濟體的財政狀況（和市場對主權債券的相關看法），我們大致集中於中期利率配置：3年至5年期顯得頗為吸引。
問：可否談談證券化市場，這是收益策略的重要領域。您對機構按揭抵押證券和非機構按揭有何意見？
艾達信：機構按揭受多項市場動態影響，包括孳息曲線倒掛、利率波幅偏高，聯儲局持續出售機構按揭證券。銀行（特別是地區銀行）也參與機構市場，而銀行的資本和流動性狀況一直疲弱，因此較少買入按揭，甚至向市場出售按揭。以上各項因素形成一個異常和非常值得注意的情況：現時典型美國機構按揭的息差高於投資級別企業債券。因此就收益策略而言，我們由數年前持有小量機構按揭證券（當時基本上全部被聯儲局購入）轉為近期的大量持倉。
我們亦聚焦於不獲美國政府擔保的成熟按揭風險，或者專注於非機構按揭抵押證券。在過去數月，我們從美國和歐洲的銀行資產出售潮中發現吸引的投資機會。
一般而言，這些非機構按揭組合通常具有非常低的槓桿結構，代表借款人已經買入物業15年或20年，並可望受惠於房價上升。即使經濟或房市受到重大衝擊（但我們預期不會發生這個情況），這些借款人的違約機會亦不大，因此我們認為其信貸風險相對偏低。
此外，在全球金融危機過後，監管當局對非機構按揭抵押證券訂立嚴格的條款規定，有助相關投資與投資者保持緊密的利益關係。投資者對這些債類在全球金融危機期間帶來的衝擊記憶猶新，評級機構的取態仍然審慎。我們可以尋求額外的結構性回報，為這類相對複雜的投資提供補償，同時無須承擔重大的額外信貸風險。畢竟，非機構按揭一直是收益策略的主要焦點。
問：現時投資組合對企業信貸有何部署？
艾達信：現時，一般企業信貸市場的買賣差價頗窄。我們在過去數季減持相關投資，繼續持有較優質和較具流動性的配置。我們亦分散投資於已發展市場和新興市場信貸，但近期已減少部份新興市場配置，以配合較具防守性的整體部署，而非因為我們不喜歡新興市場。
高孳息債券息差偏窄，但受惠於貸款和私人信貸領域的超額表現，高孳息債券的基本因素亦相當強勁。在高孳息配置中，我們聚焦於較優先的結構。
問：您會如何總結市場和收益策略的前景？
艾達信：審慎應對意外的波動市況是締造回報的重要元素，就如本月的情況一樣。美國將在今年舉行一場重要的選舉，而全球年初至今亦受到選舉及地緣政治顯著的不確定因素所影響。市場繼續聚焦於宏觀數據發出的訊號，可能引發波動。此外，人工智能和其他形式的科技創新正顛覆市場。
在這個環境下，收益策略的投資方針不僅要締造負責任和吸引的孳息，亦要確保投資組合的配置擁有充足流動性和質素，為未來數季金融市場值得注意的情況作好準備。
披露
過往表現並非未來業績的保證或可靠指標。
投資於債券市場須承受若干風險，包括市場、利率、發行人、信貸、通脹及流動性風險。大部份債券及債券策略的價值均受利率變動影響。存續期較長的債券及債券策略的敏感度和波動性一般高於存續期較短的債券及債券策略；當利率上升時，債券的價格普遍下跌，而低息環境令有關風險增加。債券交易對手的投資額度減少，可能導致市場流動性下降，以及價格加劇波動。債券投資在贖回時的價值可能高於或低於原本成本。投資於以外幣計價及／或在海外註冊的證券可能因匯率波動而涉及較大風險，亦可能涉及經濟和政治風險；若投資於新興市場，有關風險可能更高。按揭及資產抵押證券可能對利率的變動表現敏感，而且涉及提早還款風險，其價值可能因應市場對發行人的信譽預期而波動；儘管債券普遍獲政府或私人擔保所支持，但不保證私人擔保人將履行其責任。有關機構和非機構按揭抵押證券的提述是指在美國發行的按揭證券。吉利美（GNMA）發行的美國機構按揭抵押證券獲美國政府充份信譽保證。房地美（FHLMC）和房利美（FNMA）發行的證券提供及時償還本金及利息的機構擔保，但不獲美國政府充份信譽保證。高孳息及評級較低的證券涉及的風險高於評級較高的證券。投資於前者的投資組合可能較並不投資於前者的投資組合承受較高的信貸及流動性風險。股票價值可能因實質或所理解的整體市場、經濟及行業情況而下跌。衍生工具可能涉及若干費用及風險，例如流動性、利率、市場、信貸和管理風險，以及無法在最有利的情況下平倉的風險。投資於衍生工具所損失的金額可能高於投資金額。管理風險是指投資經理所使用的投資技巧及風險分析未能達致預期結果，以及若干政策或發展可能影響投資經理在管理策略方面可使用的投資技巧的風險。
概不保證這些投資策略將適用於任何市況或適合所有投資者，而各投資者應評估其個人的長線投資能力，尤其是在市況低迷期間。投資者在作出投資決定前，應諮詢其投資專家。
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