債券市場暫時忽視美國的債務趨勢
隨著近幾個月的債券殖利率下降，不斷增加的美國聯邦債務似乎不是投資人最關心的議題。然而，許多客戶都在詢問美國債務發展的永續性、政客們是否會對此採取行動，以及最終是否會出現「債券衛士」並推高借貸成本。
雖然導致2023年赤字激增的部分因素將會消退，但長遠來看，它們可能會被更大更久的驅動因素所取代，尤其是不斷增加的聯邦醫療保險和社會安全支出占比。如果沒有強制性支出或稅收方面的變化（我們認為未來幾年不太可能發生），我們相信市場將會要求，並獲得持有長天期國庫券的溢酬，導致美國殖利率曲線隨著時間的推移而變得更加陡峭。
更清楚地來說，儘管長期債務存在問題，但我們並不認為美國會馬上出現財政危機，我們仍然認為美國公債是資產配置策略中很重要的一部份。
2023年看到了赤字的「完美風暴」
根據無黨派國會預算辦公室（CBO）的數據，去年的美國預算赤字接近2兆美元註[1]，占GDP 的 7.5%，是50年平均 3.7% 的兩倍多；收入下降9%、支出增加11%。註[2]
可以肯定的是，赤字增加的部分原因是受到暫時、一次性的因素所驅動，例如即將到期的新冠疫情稅收減免被大量地使用、聯邦存款保險公司對矽谷銀行的支持，以及一次性社會安全福利的生活成本調整等。
然而，最大的驅動因素之一 - 金額超過7000億美元，幾乎與五角大廈的預算一樣高的，是美國債務的償債成本。利息支出在GDP的占比在2023年達到2.9%，相較之下過去50年的平均為1.9%。
令人擔憂的趨勢
長期而言，國會預算辦公室估計到2054年時，未償還的聯邦債務在GDP的占比將從2023年的98%增加為172%，利息支出占比可能高達6.5%。當然，這些數字是基於可能不會發生的假設情境，但在政策不改變的情況下，未來的發展方向相當明確且令人擔憂。
更甚者，國會預算辦公室預計到2053年時，隨著美國人口的老化，聯邦醫療保險、社會安全和其他健康醫療責任占所有非利息支出的比例將從目前的一半增至三分之二以上。註[3]雖然 2022 年的《降低通膨法案》對聯邦醫療保險藥品的成本進行了漸進式的調整，但如果政策不變，聯邦醫療保險在其他領域的成本曲線將繼續向上傾斜。
政客會採取行動嗎？
某種程度上來說，由最近圍繞政府資金和債務上限的財政紛爭可以看出，樽節政策 (austerity) 再度被搬回國會山莊的檯面。然而諷刺的是，這些爭議針對的只是政府支出中相對較小的一部分–可自由支配支出；國會每年都會授權該筆支出用以資助五角大廈、國家公園與癌症研究等項目。雖然重要，但此項1.7兆美元的支出，僅占政府6.4兆美元預算約為四分之一，且長遠來看，其在GDP的占比也將下降。
同時，兩黨推派的總統候選人都誓言，不會觸碰聯邦醫療保險或社會安全保障，對未來受益者亦同。雙方也都表示，他們可能會至少在某種程度上，於2025年底延長2017年通過的《減稅與促進就業法案》中即將到期的稅收規定。具體細節仍待觀察，但這可能在未來10年為美國再增加3至4兆美元的債務。
有鑑於兩位總統候選人所表示的情況，至少到2029年之前，收入或支出的等式都不太可能有明顯的改變。
市場啟示
在我們2023年5月的長期展望論壇上，我們的看法是「隨著政府債務攀升，我們認為，殖利率曲線可能會在投資人要求長天期債券提供更多回報下趨於陡峭」（詳情請見最新長期展望報告《餘震下的經濟》）。
同時，正如我們在長期展望論壇中表示，儘管美國財政缺口不斷擴大且債務攀升，我們仍然相信美元將保持其作為全球主要貨幣的地位。因此，我們認為，只要美元和美國公債仍然是全球主權債券市場中「最乾淨的髒襯衫」，殖利率上升的程度就會受限。
[1]財政年度，截至 2023 年 9 月 30 日。如無另外說明，資料來自國會預算辦公室；因為最高法院否決了該政策，排除了2022年和2023年取消學貸赤字的影響，返回內容
[2] https://www.cbo.gov/system/files/2023-11 /59640-MBR.pdf返回內容
[3] 2023 年國會預算辦公室長期預算展望返回內容
警語
所有投資均有風險且可能造成損失。投資於債券市場須承受若干風險，包括市場風險、利率風險、發行機構風險、信用風險、通貨膨脹風險以及流動性風險。大多數債券以及債券投資策略之價值會受到利率變動的影響。若屬存續期較長的債券或債券策略，其敏感度與波動性大多高於存續期較短的券種；當利率走升，債券價格通常會下跌，且低利率環境亦提高此風險。債券的交易參與量縮減，可能導致市場流動性降低，以及價格波動加劇。債券投資贖回時，其價值可能高於或低於原始購債成本。主權證券通常由發行政府擔保。美國政府機構債與公家機關債券所獲擔保程度則高低有別，但通常並未獲得美國政府的全額信譽擔保。投資組合若是投資此類機構債券，即不享有全部保障，且價值有所波動。政府發行的通膨連結債券(ILBs)為固定收益證券，其本金價值依據通膨率定期調整；當實質利率上升，通膨連結債券的價值隨之下降。美國政府發行的抗通膨美國公債 (TIPS) 即是通膨連結債券。
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