經濟和市場評論

聯準會獨立性的挑戰

2025/4/24

Libby Cantrill, Tiffany Wilding

即使川普總統表示他無意解僱聯準會主席鮑爾，川普政府或許會測試支持聯準會獨立性的法律。

美國經濟面臨日益增加的風險，川普總統上週重申對聯準會政策與聯準會主席鮑爾的評論。他表示鮑爾在降低短期利率方面「太晚了」，並且「如果我想讓他走，他就會很快離開」；隨後美國國家經濟委員會主任哈塞特（Kevin Hassett）表示，總統將「研究」是否撤換鮑爾。週一，川普稱鮑爾是一個「重大失敗者」，且他需要「現在就降低利率」；週二，他告訴記者他無意解雇鮑爾。

對政治壓力與獨立貨幣政策挑戰的擔憂，可能導致美國股票、美國公債與美元在川普對鮑爾的評論後下跌。

與此同時，鮑爾表示在2026年5月主席任期結束前，他不會辭職。我們認為川普政府面對的挑戰不太可能左右聯準會的貨幣政策或導致鮑爾被解雇。從實際角度來看，即使川普能夠解雇鮑爾，也不清楚他能獲得什麼好處。儘管如此，此問題的本身就令人擔憂，最高法院未來的裁決可能對聯準會獨立性產生重要影響；聯準會地位的些微改變都有可能對美國資本市場和美元產生影響。

川普能解雇鮑爾嗎？最高法院可能會介入

聯準會獨立性是一個相對現代的概念；1970年代強化了此概念，當時尼克森總統對時任聯準會主席的伯恩斯（Arthur Burns）施壓，令其即使面對通膨跡象仍要保持低利率，該次通膨最終對美國經濟造成嚴重損害。從那時起，聯準會獨立性便更加神聖－至少在意義上是如此－成為市場對美元儲備貨幣地位與美國公債避險地位的許多假設核心。

沒有聯準會主席曾被總統解雇。聯準會表示，川普只是與鮑爾在貨幣政策上存在分歧，因此他沒有法律依據解雇鮑爾。聯準會官員引用了1913年創建聯準會的法律，依法，包括鮑爾在內的七位理事只能「有理由地」被解職，這通常是詐欺或疏忽等不當行為。上週，鮑爾在紐約經濟俱樂部回應：「我們永遠不會受到任何政治壓力的影響……我們的獨立性是法律問題」。

儘管川普在週二表示他沒有解雇鮑爾的意圖，但川普政府似乎想要測試支撐聯準會獨立性的法律。最近在各個獨立機構的解雇事件，似乎都是在測試長期法律先例的合憲性。

實際上，川普現已經解僱了美國聯邦貿易委員會（FTC）和美國國家勞工關係委員會（NLRB）委員。這些解職不僅考驗華盛頓的準則，也考驗法律，因為許多法律學者認為這些職位受到國會保護，並受1935年最高法院案件「漢弗萊案」的支持。川普解雇NLRB委員一案看來會進到最高法院，並在6月底前作出裁決，有可能會支持或推翻「漢弗萊案」。如果該案被推翻，就有可能讓總統以政策分歧或任何理由，解雇聯準會主席以及其他理事。

法律學者們認為最高法院可能會以狹義的方式裁定，並排除聯準會獨立執行貨幣政策的方面。最高法院或會允許NLRB的解僱，聲稱處理勞動問題實際上是在「執行法律」，因此應該能被行政部門解雇；但也可能決定聯準會在設立貨幣政策方面不同於其他獨立聯邦機構。國會擁有調整貨幣價值的權利，意味著聯準會追求其貨幣政策的目標是一種立法（而非行政）職能。

大法官阿利托（Alito）是法庭上最保守的法官之一，在2023年辯稱聯準會是不同的，稱其為「具獨特歷史背景的獨特機構」，使其不同於其他獨立機構。聯準會的特例可能取決於阿利托是否能說服其他保守派法官。

諷刺的是，白宮於2月確立聯準會的貨幣政策角色是不同的，在其行政命令中，將聯準會在內的多家金融監管機構更直接地置於總統控制之下，但豁免了聯準會設定利率的能力。

如果川普能夠解雇鮑爾，實際上會獲得什麼？

如果總統能夠（隨意地）解雇聯準會主席或理事，隨之而來的不僅是美國而且是全球資本市場的動盪，可能不值得以此為代價從降低政策利率中獲得的任何短期收益。聯準會獨立性是幾十年來美國通膨預期的關鍵支柱，也是投資人對美國資本市場作為安全價值儲存的看法核心；這使得聯準會能夠進行潛在的痛苦調整，以確保長期物價穩定與充分就業。如果這種獨立性喪失，無論美國總統是否實際使用解雇聯準會官員的權力，可能動搖美國公債市場在全球的特殊地位，導致債券殖利率上升與美元貶值。

此外，若要直接改變貨幣政策，總統所需的不只是解雇主席。貨幣政策決策是由聯邦公開市場委員會（FOMC）集體做出的，該委員會由七位聯準會理事、紐約聯邦儲備銀行行長與四位聯邦儲備銀行輪任行長組成。鮑爾是聯準會主席，而紐約聯邦儲備銀行的威廉斯（John Williams）是副主席。

利率決策是由聯準會所有12名成員的多數決定。如果鮑爾被降職或解職，聯準會將迅速投票選出新主席；新主席可能會是威廉斯（John Williams），但這並不是保證。新主席也不一定會主張更快速地降息。另一名潛在主席提名人選沃勒（Chris Waller，曾受川普於2020年提名）的情況可能也差不多，因為沃勒對貨幣政策的立場似乎更傳統。

此外，聯準會主席的確立需要在參議院獲得50張同意票。而有幾位共和黨參議員似乎支持聯準會的獨立性；包括前多數黨領袖麥康奈爾（Mitch McConnell）在內的共和黨參議員聯盟，可能會斟酌鮑爾的替任人選。

值得注意的是，如果川普政府的目標之一是降低實質經濟的利率，那麼解雇鮑爾可能是阻礙而不是助力。考慮近期10年期美國公債殖利率在鮑爾的言論影響後上揚，這通常影響抵押貸款和其他貸款利率。

空談與現實

我們之前提過，川普推動的規範，以及在某些情況下的法律，更多是「特徵而非缺陷」，這意味著美國政府預期某些政策轉變將受到法律和政治的挑戰。白宮部分人士據說對「漢弗萊案」的裁決持懷疑態度，並希望進行測試。這可能對聯準會的獨立性產生潛在影響。

然而，從川普政府的角度來看，鮑爾在政治上似乎扮演著重要角色。例如，將市場下跌歸咎於鮑爾比歸咎於政府政策更容易。從這個角度來看，鮑爾作為主席對川普的價值遠大於離開聯準會。川普政府也很清楚通膨升溫可能是聯準會未能及時升息而導致的，而物價上漲的經濟結果也傷害了拜登政府。

結論

我們的觀點是，儘管對鮑爾的言辭與施壓加劇，但川普解雇鮑爾的可能性不大，川普自己也在週二表示了這一點。此外，有充分理由相信最高法院將保持聯準會作為獨立機構的特殊地位。我們認為，即使法院留下一些灰色地帶，法律鬥爭或市場陣痛（尤其是在債券市場）對美國政府來說也不值得。

儘管如此，投資人在討論這個問題本身就是一個令人擔憂的信號。鮑爾的主席任期將在2026 年5 月結束，理事任期則在2028 年1 月結束；川普將能在一年內從上層開始重塑聯準會。即使總統能夠解雇現任聯準會主席或理事的可能性微乎其微，這對市場來說也是一個令人不安的進展。實際上，這可能會使以美元計價的投資人更加謹慎和警惕，推動他們進行更多元化的投資，即使重要的貨幣政策規範依然存在。