經濟和市場評論

聯準會政策週期邁入數據依賴的階段

2023/7/26

Tiffany Wilding, Allison Boxer

基於對放緩的經濟成長以及溫和通膨的展望，聯準會採取依賴數據的做法。

從聯準會主席鮑爾 (Jerome Powell) 在7月政策會議後的言論可知，聯準會歷經史上少見的積極升息週期後，將邁入數據依賴的階段。聯準會在7月26日升息25個基本點，利率區間來到5.25%–5.50%，旨在持續打擊仍高的通膨。鮑爾在會後指出，未來的貨幣政策決議將完全取決於接下來幾個月的經濟走勢。

此次聲明稿的變動不大，因此市場將焦點轉向鮑爾的記者會內容。儘管他明確表示通膨仍處於不可接受的高檔，卻未指出6月經濟預測摘要 (SEP)中提到的再次升息—該報告的中位數預測顯示今年秋季還會升息。觀察鮑爾的言論，我們認為，倘若非農就業人口與核心通膨率 (排除食品與能源) 在今年夏季維持溫和態勢，聯準會將按兵不動。

我們的基本假設仍舊認為美國經濟將在今年底或明年初陷入溫和衰退，其力道足以拉升失業率，並有助於通膨率完全回到目標值。再加上通膨率將在下半年逐漸降溫，我們認為7月的升息很可能是本次週期的終點。然而，倘若經濟與就業市場持續展現韌性，通膨率很可能守在高於目標值的水準，導致政策有進一步緊縮的必要。

短期通膨降溫

美國通膨前景逐漸轉佳，至少在現階段是如此。通膨率經過2023年上半年的區間減緩後，可能在下半年大幅降溫，因為疫情的物價扭曲現象即將結束、甚至反轉。主要動能包括：

財政刺激造成的物價調整趨勢明顯劃下句點。受到財政措施的初步衝擊，實質M2貨幣供給量高於歷史趨勢的20%；隨著通膨攀升，以及聯準會資產負債表出現一定程度的正常化，貨幣的實質價值回至歷史趨勢。（欲了解舉債的財政政策如何推升通膨，請參考近期專家觀點〈財政計量與全球通膨展望〉）
供應受限先前使財政政策導致的需求拉動型通膨情況惡化，如今供應狀況大幅正常化。進料價格造成的成本推動型通膨明顯降低。舉例而言，鋼價與二手車批發價正在下滑，而航運現貨價 (尤其是中國到美國西岸航線) 已經正常化。此外，中國亦再次面臨通貨緊縮。
租金通膨正在降溫。數據顯示，新租約與續約的租金通膨正在減緩，美國近期三份消費者物價指數報告亦可看出這股趨勢。

考量近期的趨勢，聯準會預估的最新2023年核心個人消費支出 (PCE)中位數為3.9% (截至6月)似乎偏高。

宣布勝利稍嫌過早

儘管通膨前景轉佳，但我們仍然懷疑經濟能否軟著陸、通膨能否大幅回至目標值，且並未導致失業率攀升與後續的經濟衰退。美國名目薪資通膨仍舊處於高檔，在沒有經濟衰退的情況下，可能會在2024年再度推升核心通膨指標，而聯準會將極力避免此情境的發生。

儘管近期的實質薪資成長率已轉為正值，但名目薪資的調整已在先前歷經至少一年以上的停滯期。我們認為實質薪資仍有必要迎頭趕上；在就業市場吃緊的背景下，員工可能會爭取加薪，如同近期的罷工行動。美國就業市場在2023年上半年展現強勁動能，但力道需要轉弱，才能宣告對抗通膨的勝利。

經濟仍有可能陷入衰退

我們的基本假設仍舊認為美國經濟將在今年底或明年初陷入溫和衰退，這應該足以拉高失業率，並有助於通膨率持續完全回到目標值，讓聯準會對打擊通膨更具信心。我們預期經濟陷入衰退，再加上通膨率將在下半年逐漸降溫，7月的升息很可能是本次週期的終點。然而，倘若經濟與就業市場持續展現韌性，通膨率則可能導致政策有進一步緊縮的必要。