經濟和市場評論

聯準會權衡頑固的通膨與承壓的銀行體系

2023/3/23

Tiffany Wilding, Allison Boxer

信貸增勢減緩，可能削弱美國經濟成長力道，進而降低聯準會的壓力。

美國聯準會日前召開3月政策會議，除升息25個基本點之外，亦指出在通膨續高與近期銀行業面臨的壓力下，經濟展望需更加審慎。根據聯準會聲明：「近期的發展有可能導致家庭與企業的信用狀況緊縮，且可能影響經濟活動、企業招聘與通膨走勢。」聯準會官員亦暗示下次會議或會暫停升息，聲明中表示「有可能」需要進一步的緊縮政策，而非如2月聲明所說的「將有」需要緊縮。

在升息的同時，暗示必須更加謹慎看待經濟前景，這突顯了聯準會持續力求平衡的處境。一方面，聯準會強調持續打擊通膨的決心，以期控制通膨預期；另一方面，在金融環境緊縮與銀行業壓力削弱經濟的背景下，聯準會不得不承認經濟衰退風險已經增加。

整體而言，我們認為銀行業的壓力將放緩經濟活動、需求，最終抑制通膨，讓聯準會不需積極行動，便能充分緊縮金融環境。有鑑於此，聯準會可能已逐漸接近升息週期的尾聲。值得注意的是，緊縮政策維持不變，並不等於啟動政策正常化或寬鬆的過程。降息週期的時點與步調，將取決於未來通膨與金融穩定性風險的變化。

總經數據優於年初的預期

3月政策會議的前幾週、乃至於前幾日，經濟背景出現迅速而大幅的轉變。聯準會在前次會議放緩升息步調(升息25個基本點)，但後續在2月與3月公布的經濟數據顯示，經濟成長力道較預期強勁。首先，原先預期第4季美國通膨率將大幅減緩，如今通膨數據已向上修正。其次，美國經濟的新增就業人數升幅遠高於長期趨勢，光是今年首兩個月便新增逾80萬人。最後，整體經濟活動指標顯示，消費與製造業活動在2022年底顯露疲態後，2023年再度加速成長。在此背景下，聯準會主席鮑爾(Jerome Powell) 在3月初赴國會說明半年期貨幣政策時，表明升息50個基本點的可能性。不久後，矽谷銀行 (Silicon Valley Bank) 爆發擠兌潮，情況頓時翻轉。決策機關轉向關注此次銀行破產與信貸流量的衝擊，可能對經濟前景造成的影響。

鴿派升息

聯準會在面臨前述考驗下，將聯邦基金利率調升25個基本點，但亦指出在不確定性升高的情境﹐必須審慎看待利率政策，並以數據為依歸。前瞻指引不見先前預計「持續」升息的字眼，鮑爾此次強調不再預期會持續升息，而是「可能」需要升息。聯準會官員亦僅小幅調整利率點陣圖與經濟預估，反映出不確定性增加及多空因素紛陳，壟罩著經濟前景。鮑爾在記者會上強調，美國銀行體系具有韌性，但亦指出聯準會將密切關注近期事件對信貸狀況的緊縮程度，他認為信貸緊縮可能降低再次升息的必要性。

信用狀況緊縮提升經濟衰退風險

矽谷銀行與標誌銀行 (Signature Bank) 在3月先後倒閉，最終或許只是個案。但我們認為，儘管決策機關已出手挹注銀行產業，整體經濟的信貸成長力道可能因此減緩。經濟要陷入衰退，未必要出現大規模的系統去槓桿化事件 (如2008年)；光是信貸成長放慢，便可能嚴重削弱GDP成長率。(請參考近期部落格文章〈銀行倒閉與聯準會〉)。

我們相信，聯準會目前在3月政策會議所面臨的考驗，將隨著時間推進，向經濟成長趨緩與通膨下降的局勢靠攏。因為中小企業約占美國就業人數的一半，故較小規模的區域型與社區型銀行，在對中小企業放款中扮演至關重要的角色。我們認為，當經濟成長跟隨信用狀況緊縮而減緩，中小企業可能將成為此次事件蔓延至勞動市場及通膨的重要渠道。有鑑於此，我們認為升息週期已經來到或接近尾聲。但這不代表聯準會將迅速轉為寬鬆態度，降息週期的時點與步調，將取決於實質經濟對近期緊縮的反應速度。