Commodities: hora de brilhar

As commodities costumam desempenhar bem no final do ciclo de negócios e em períodos de turbulência mundial, sendo uma proteção em potencial contra inflação e eventos desfavoráveis. Na década que se seguiu à crise financeira mundial, a inflação se manteve baixa e as commodities registraram desempenho fraco. Até recentemente. No ano passado, a escassez de oferta e os picos de demanda causados pela pandemia fizeram a inflação disparar e, com isso, as commodities estão voltando a brilhar. Além disso, com o aumento da inflação, a correlação entre a renda variável e a renda fixa está se tornando positiva, o que justifica ainda mais a alocação em commodities. Três pilares sustentam essa visão: os baixos estoques de petróleo, os altos rendimentos de rolagem e a diversificação.

Baixos estoques de petróleo: a reabertura da economia após a COVID causou um aumento de demanda que, associado à oferta insuficiente, acabou afetando os estoques. Esse desequilíbrio é mais evidente nos mercados de energia, nos quais os produtores enfrentam restrições ambientais, fracos retornos e, consequentemente, investimentos insuficientes em perfuração de poços, tanto de óleo de xisto quanto de petróleo convencional. Os preços, por sua vez, dispararam. O efeito da alta dos custos de energia pode ser sentido nos preços de outras commodities. A produção de metais de base, fundamentais para a mudança de combustíveis fósseis para recursos renováveis, demanda um alto consumo de energia. Da mesma forma, o gás natural é utilizado na produção de fertilizantes à base de amônia, que representam um custo significativo para os produtos agrícolas. Para atender à demanda atual e projetada, os produtores de energia precisarão investir em aumento de capacidade. No entanto, acreditamos que eles esperarão novas plataformas entrarem em operação para ter mais confiança na duração desses preços.

Altos rendimentos de rolagem: em consonância com os estoques baixos, nos principais mercados de commodities os preços futuros estão mais baixos que os preços à vista, o que representa o mais sólido indicador histórico de retorno futuro. O “rendimento de rolagem” (que deriva da rolagem de um contrato de longo prazo com preço mais baixo em um contrato de curto prazo com preço mais alto) do Bloomberg Commodity Index (BCOM) está 5% positivo, em média, superando os rendimentos combinados de dividendos e recompras do S&P 500. Esse é o nível mais alto (após a correção dos juros de curto prazo) desde o início dos anos 2000, que precederam o último superciclo das commodities. Embora ainda seja prematuro falar em superciclo, uma vez que os preços mais altos acabarão por gerar mais oferta, é mais interessante manter commodities para cobrir os riscos de inflação quando o carry oferece ventos favoráveis.

Diversificação em meio à inflação: historicamente, as commodities são uma importante fonte de diversificação para os investidores à medida que o ciclo de negócios avança, e a inflação, não o crescimento, passa a ser o motor predominante dos preços dos ativos. É certo que as classes de ativos nominais, como a renda variável e a renda fixa, costumam responder de forma negativa às surpresas de inflação, ao passo que os ativos reais, como as commodities, tendem a ser eficazes como proteção contra a inflação. Historicamente, em uma mudança inesperada de 1% na inflação, as commodities geraram retornos excedentes de mais de 7%.^{Nota de rodapé[i]}

O último ciclo de aumento de juros dos bancos centrais em 2018 foi uma exceção. As commodities não lideraram os retornos dos ativos. Na ocasião, o aumento implacável da produção de óleo de xisto desinflou os custos, impondo desafios para os retornos das commodities. Desta vez, acreditamos que os preços das commodities retornarão às tendências históricas e que o ciclo das commodities já começou. Em janeiro e fevereiro, enquanto os mercados se ocupavam de precificar o rápido ritmo de aperto dos bancos centrais, a renda variável e a renda fixa se debatiam enquanto a maioria dos índices de commodities subia de 15% a 22%.

Risco geopolítico

É nesse pano de fundo que se desenrolam os recentes acontecimentos entre Rússia e Ucrânia. A produção de energia ainda não foi afetada e, por enquanto, as sanções são impostas para evitar interrupções de oferta. As exportações, entretanto, estão sendo afetadas por temores relacionados a transporte, seguro e crédito. Portanto, não era preciso impor sanções às exportações russas para a disponibilidade diminuir. Além disso, as sanções podem limitar os fluxos de capital e tecnologia para as empresas russas de petróleo, gás e extração mineral. A nosso ver, isso é favorável para os preços de energia e materiais a longo prazo. Como a Alemanha interrompeu a revisão do gasoduto Nordstream 2, é provável que grande parte da volatilidade verificada no gás natural no ano passado continue no futuro próximo. O retorno do petróleo iraniano aos mercados, caso haja um acordo nuclear nas próximas semanas, deve causar um recuo nos preços do petróleo a curto prazo, mas não afetar as questões seculares mais importantes em jogo.

Conclusões para os investimentos

Há um forte argumento a favor de alocar mais commodities nos portfólios dos investidores. Os investidores e os índices de ações estão atualmente subalocados em commodities em relação às médias históricas. No entanto, esperamos que uma inflação alta e volátil, não o crescimento, seja o principal motor de retorno para a renda fixa e a renda variável no próximo ano, fazendo com que as commodities sejam uma proteção valiosa para o portfólio 60/40 tradicional. Além disso, o atual desequilíbrio entre oferta e demanda e os altos rendimentos de rolagem são ventos favoráveis, posicionando as commodities para brilhar.

Greg E. Sharenow e Andrew DeWitt são portfolio managers de commodities e ativos reais. Ambos são colaboradores regulares do Blog da PIMCO.

Para mais informações sobre commodities e inflação, acesse a página Inflação e taxas de juros.