Investissement en milieu de cycle : place à la sélectivité
À notre avis
- L'économie mondiale poursuit son cycle d'expansion après en avoir atteint le milieu. Un point culminant a été franchi en ce qui concerne les mesures de soutien, le taux de croissance et l'inflation, dont la récente flambée semble temporaire. Nous nous attendons à une croissance de l'économie mondiale plus modérée en 2022, mais toujours supérieure à la moyenne.
- Les actifs de croissance, comme les actions ou les instruments de crédit, tendent à enregistrer des rendements attrayants en milieu de cycle, moyennant une différenciation toutefois significative. La sélection parmi les secteurs et les titres demeure essentielle. Au sein des portefeuilles à actifs multiples, nous préférons généralement les actions aux autres actifs à risque, en raison de leurs valorisations relatives.
- Au-delà du cycle d'affaires, nous évaluons aussi l'impact potentiel des perturbations à plus long terme. Les tendances en faveur du développement durable et les évolutions technologiques génèrent des occasions de placement, mais réservent également des risques.
Perspectives de répartition de l'actif
Le rebond de croissance soutenu et inégal d'un pays à l'autre cette année devrait se muer en 2022 en une reprise mieux synchronisée, mais plus modérée (quoique toujours supérieure à la moyenne).
Nous ne nous attendons d'ailleurs pas uniquement à un pic de croissance, mais également d'inflation et d'intensité pour les mesures de soutien. La pandémie en tant que telle semble aussi s'estomper. Notre forum d'investissement de début juin a particulièrement mis en lumière ces quatre pics. Les explications figurent dans nos dernières perspectives cycliques, «Inflexion de l'inflation.»
Nous estimons qu'après avoir franchi ces pics, l'économie mondiale évolue maintenant en milieu de cycle. D'un point de vue de la répartition de l'actif, les placements orientés sur la croissance (comme les actions et les instruments de crédit) peuvent toujours offrir des rendements relativement attrayants, moyennant toutefois une plus grande dispersion géographique et sectorielle. En outre, le niveau élevé des valorisations et la faiblesse des taux obligataires sous-tendent des rendements moins importants sur le plan du bêta. Dans ce contexte, une différenciation ascendante parmi les catégories d'actif (pays, secteurs, émetteurs) s'avérera cruciale pour les résultats des placements.
Les pics
La multiplication des vaccins et l'atteinte prochaine d'une immunité de groupe dans de nombreux pays permettent d’espérer que le pire de cette pandémie pourrait être passé.
Toutefois, à mesure que la situation sanitaire s'améliore, les mesures de soutien s'estomperont. Celles-ci doivent prendre fin en fonction d'un calendrier ou d'un taux de chômage donné, l'impulsion budgétaire ayant déjà basculé en territoire négatif en Chine. En ce qui concerne les politiques monétaires, certaines banques centrales ont amorcé une normalisation en mettant fin à leurs rachats d'actifs (Banque du Canada, Banque d'Angleterre) ou en relevant les taux (certains pays émergents) Aux États-Unis, la Réserve fédérale a indiqué en juin son intention de commencer à évoquer lors de ses prochaines réunions la fin des rachats d'actifs, alors que son graphique « à points » révélait un devancement de ses prévisions de relèvement de taux directeurs. Nous prévoyons que les banques centrales des grands pays développés procèdent à des hausses de taux en 2023.
Une inflation plus forte que prévu a déclenché des craintes, mais nous estimons toujours qu'il s'agit d'une flambée temporaire provoquée à la fois par des effets de base par rapport aux chiffres de l'an dernier, des goulets d’étranglement dans les approvisionnements et des pénuries provisoires. Les indices de prix devraient également évoluer de façon plus modérée en 2022 (voir le billet sur le blogue de PIMCO « A Swift Price‑Level Adjustment, Not an Inflation Spiral »).
Un contexte de milieu de cycle
La fin des mesures de soutien budgétaire et monétaire pèsera sur la croissance de l'an prochain, malgré les effets favorables de la réouverture de l'économie. Nous prévoyons que le PIB réel des pays développés augmentera de 6 % en 2021 (d'un quatrième trimestre à l'autre) et décélèrera en 2022 pour s'établir un peu en deçà de 3 %. Dans les pays émergents, une progression moins rapide des taux de vaccination a retardé la reprise de sorte que nous misons sur une croissance du PIB allant jusqu'à 5 % en 2022 (d'un quatrième trimestre à l'autre), après un rythme de 3,5 % en 2021.
Même si les taux de croissance culminent cette année sur les marchés développés et ralentiront ensuite, une expansion toujours soutenue en valeur absolue caractérisera l'horizon à long terme. Le rattrapage de la demande, l'importante épargne des consommateurs et les taux d'endettement raisonnables des sociétés créent un contexte favorable pour une croissance économique alimentée par le secteur privé. Il s'agit d'une période attrayante pour les actifs axés sur la croissance.
Dans l'ensemble, nous estimons que l'économie a atteint le milieu du cycle (voir graphique 1), comme en témoignent les valorisations boursières à notre avis. Historiquement, ces périodes ont généré des rendements soutenus pour les actions, mais disparates. Les instruments de crédit tendent à s'apprécier également dans ce contexte, tout en restant généralement distancés par les actions en termes ajustés au risque. À l'inverse, le dollar américain s'est souvent déprécié durant ces périodes.
Graphique 1 : Le modèle factoriel dynamique de PIMCO indique une probabilité élevée que l'économie américaine ait atteint le milieu de son cycle d'expansion.
Le milieu d'une phase d'expansion s'avère généralement favorable pour investir, mais la compression des primes de risque sur les différents marchés demande aux investisseurs de se fier davantage à la sélection des titres et des secteurs pour obtenir des rendements. Cela est d'autant plus vrai que les changements rapides qui accompagnent la période d'après pandémie remettent en cause les comportements d'investissement traditionnel, alors que des incertitudes importantes subsistent quant à la suite des événements.
Des perturbateurs potentiels
Qu’est-ce qui pourrait changer cette fois-ci? L’investissement environnemental, social et de gouvernance (ESG) constitue une tendance en plein essor dans cette phase de milieu de cycle. Le nombre de conférences téléphoniques lors des annonces de résultats des sociétés qui font mention de questions ESG a fortement augmenté depuis le début de la pandémie (voir graphique 2). Une représentation de ces dimensions ESG contribue à définir une stratégie de répartition de l'actif pertinente.
Graphique 2 : Les aspects ESG sont de plus en plus souvent mentionnés dans les communications de bénéfices des sociétés depuis 2019
Selon les Nations Unies, plus de 110 pays, représentant environ 70 % du PIB mondial, se sont engagés envers un avenir zéro net en carbone. Même s'il s'agit d'un phénomène de plusieurs décennies, les investissements et les changements d'habitudes de consommation devraient créer une forte demande pour certains biens et équipements (ex. les énergies renouvelables, les semi-conducteurs, la foresterie, les pâtes et papiers). En contrepartie, plusieurs entreprises se trouveront en proie à une transition risquée ou à de longues difficultés (ex. les activités gazières et pétrolières traditionnelles qui ne se sont pas encore ajustées). Le changement vers un avenir plus vert nécessite l'adoption de nouvelles technologies et sources d'énergie, ainsi qu'une actualisation de la réglementation et des politiques. (Pour en savoir plus sur nos perspectives entourant l’économie verte, veuillez consulter notre récente vidéo : «Beyond the Paris Agreement: Corporate Investing and Climate Change.»)
Avec un peu de chance, les longues années d'aggravation des inégalités, exacerbées par l'éclosion de la pandémie, ont éveillé une conscience collective sociale qui remet de plus en plus en cause les anciennes pratiques commerciales : interdiction des contrats zéro heure au Royaume-Uni, hausse parfois substantielle du salaire minimum (en particulier auprès des grands employeurs américains), amélioration des conditions de travail des employés (sous l'impulsion des pouvoirs publics ou des sociétés elles-mêmes, y compris aux États-Unis). Ces évolutions auront inévitablement des répercussions sur les petites entreprises.
De plus, pour la première fois, les pays de l'Organisation pour le développement et la coopération économiques (OCDE) évoquent sincèrement et de façon concertée un niveau d'imposition minimal mondial pour les entreprises. Le G7 a proposé un taux d’au moins 15 %. Les conséquences pourraient s’avérer significatives, avec des hausses d’impôt pour certaines sociétés. Le recours à l'automatisation et aux technologies avancées (comme l'intelligence artificielle) pourrait constituer une réponse positive, que retiendront probablement les chefs de file de ces secteurs. Toutefois, une meilleure redistribution du revenu devrait également générer une consommation plus généralisée et réduire la propension à épargner.
Les pouvoirs publics et les sociétés investiront probablement plus massivement à l'échelle locale afin de raccourcir les chaînes d'approvisionnement et garantir leur capacité à produire des biens stratégiques comme des semi-conducteurs, des batteries ou des fournitures médicales. Dans ce contexte, les questions de sécurité économique et d'intérêts nationaux interféreront avec la logique économique, au risque que les investissements déployés dépassent les besoins. En outre, nombre de secteurs qui ont souffert durant les cycles précédents et qui ont dû mettre en œuvre des regroupements importants récupèrent un certain pouvoir de négociation vis-à-vis de leurs clients (ex. le transport maritime). Effectivement, ils paraissent aujourd'hui plus concentrés et bénéficient en conséquence d'une meilleure organisation de leurs approvisionnements, de contrats à plus long terme et d'un pouvoir d'établissement des prix.
Voici certains facteurs que nous incluons dans notre cadre descendant de répartition de l'actif et dans notre processus ascendant de sélection des titres, afin de procurer de meilleurs résultats pour les portefeuilles. Parmi les portefeuilles à actifs multiples de PIMCO, cet angle ESG a favorisé la surpondération de certaines sociétés dans les secteurs verts (ex. les énergies renouvelables), numériques (ex. les semi-conducteurs), de la foresterie ainsi que des pâtes et papiers. Nous demeurons toutefois vigilants en ce qui a trait aux combustibles fossiles.
Conclusion pour les placements
Dans cet apparent milieu de phase d'expansion, nous favorisons généralement les actions et les instruments de crédit, qui se sont historiquement appréciés dans ce type d'environnement. En ce qui concerne les premières, nous investissons en priorité dans les sociétés en mesure de tirer parti de perturbations séculaires dans les technologies, la géopolitique et le développement durable. En ce qui concerne les seconds, nous restons sélectifs, en privilégiant les secteurs liés à l'immobilier.
La dispersion des rendements entre les catégories d'actif reste typique du milieu d'une phase d'expansion, même si chaque cycle comporte ses particularités. Les disparités d’une reprise subséquente à une récession ayant pour origine une pandémie suscitent des inquiétudes, exigeant une approche flexible et une grande vigilance en matière de sélection des secteurs et des titres. Nous mettons l'emphase dans les portefeuilles à actifs multiples sur les opportunités ascendantes au sein de catégories d'actif en mesure de surclasser le marché dans le contexte de reprise qui prévaut et de bénéficier des perturbations à plus long terme.
Participants en vedette
Déclarations
Les rendements passés ne constituent pas une garantie ou un indicateur fiable des résultats futurs.
Tous les placements comportent un risque et peuvent perdre de la valeur. Investir sur le marché obligataire comporte certains risques, y compris des risques associés au marché, aux taux d’intérêt, aux émetteurs, à la solvabilité de l'émetteur, à l'inflation et à la liquidité. La valeur de la plupart des fonds et stratégies obligataires est affectée par les fluctuations des taux d'intérêt. Les obligations et stratégies obligataires ayant des durées plus longues tendent à être plus sensibles et plus volatiles que celles ayant des durées plus courtes. En général, le cours des obligations baisse lorsque les taux d'intérêt montent et le contexte actuel de taux faibles augmente ce risque. Les réductions actuelles des capacités des contreparties obligataires pourraient contribuer à diminuer la liquidité du marché et à en augmenter la volatilité. La valeur de rachat des placements en obligations peut être inférieure ou supérieure à leur valeur originale. Les obligations indexées sur l'inflation (OII) émises par un gouvernement sont des titres à revenu fixe dont la valeur de remboursement est ajustée périodiquement en fonction du taux d'inflation. Les OII perdent de la valeur lorsque les taux d'intérêt réels augmentent. Les bons du Trésor protégés contre l’inflation (TIPS) sont des obligations indexées à l'inflation émises par le gouvernement américain. La valeur des actions peut diminuer en raison de la conjoncture sectorielle, économique ou boursière, perçue ou réelle. Les titres adossés à des crédits hypothécaires ou à des actifs peuvent s’avérer sensibles aux variations de taux d’intérêt ou au risque de remboursement anticipé et, même s’ils sont généralement soutenus par un gouvernement, un organisme public, ou un garant privé, il n’y a aucune assurance que celui-ci pourra respecter ses obligations. Les FPI comportent certains risques, notamment liés à une contre-performance du gestionnaire, à des évolutions défavorables de la fiscalité ou à l'inadmissibilité du revenu à des exemptions ou allègements d'impôts. Les titres de qualité moindre à rendement élevé présentent un risque plus élevé que ceux de qualité supérieure; les portefeuilles qui investissent dans la première catégorie pourraient subir des risques de crédit et de liquidité plus élevés que les portefeuilles qui investissent dans la seconde. Investir dans des titres libellés en devises étrangères ou domiciliés à l'étranger peut comporter des risques plus élevés en raison des fluctuations des taux de change, des risques économiques et des risques politiques, lesquels peuvent être plus importants dans les marchés émergents. Les taux de change peuvent fluctuer sensiblement sur de courtes périodes et réduire les performances d'un portefeuille. Les matières premières sont exposées à des risques plus élevés, notamment des risques politiques, réglementaires, liés au marché ou aux conditions naturelles. La diversification ne garantit pas contre une perte.
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