Crédito privado: Ativos com garantia real brilham em meio à evolução do panorama de empréstimos

2. Empréstimos ao consumidor nos EUA: Os empréstimos ao consumidor excluindo as hipotecas residenciais representam uma oportunidade considerável, com mais de US$ 17 trilhões em dívidas de famílias no país, incluindo empréstimos pessoais, financiamento estudantil e recebíveis de cartão de crédito. Apesar da alta dos juros, os balanços das famílias permanecem robustos, com a razão entre dívida e renda caindo nos últimos anos e o patrimônio líquido próximo aos maiores níveis históricos (Figura 2). Os custos do serviço da dívida permanecem baixos na comparação histórica, sobretudo porque aproximadamente 95% das hipotecas nos EUA têm juros prefixados.

   Embora o aumento na inadimplência geralmente seja interpretado como sinal de fraqueza do consumidor, nem todos os consumidores dos EUA têm perfis de crédito semelhantes. A inadimplência subiu bastante na categoria de maior risco (subprime). No entanto, nas categorias para tomadores com bom histórico de crédito (prime) ou perto disso, a inadimplência se normalizou em níveis anteriores à pandemia da Covid. Além disso, muitos consumidores com notas de crédito baixas tiveram aumento temporário e artificial em suas pontuações na plataforma analítica FICO devido ao estímulo fiscal e a atrasos nas prestações de financiamento estudantil na época da pandemia, o que levou ao aumento da inadimplência desde então. A enorme base de dados da PIMCO sobre crédito ao consumidor nos EUA remonta a 2005, com uma granularidade que cobre algo entre 35 e 40 bilhões de pontos de dados anonimizados, que nos ajudam a entender o comportamento do consumidor ao longo do ciclo e a identificar os grupos de empréstimos mais atraentes.

3. Financiamento de aeronaves: As necessidades de capital continuam aumentando nesse segmento. As barreiras à obtenção e gestão das garantias subjacentes permanecem altas, enquanto a garantia em si apresenta fundamentos sólidos. O setor de aviação enfrentou perturbações relevantes devido à pandemia e ao conflito entre a Rússia e a Ucrânia. No entanto, depois de assumir US$ 250 bilhões em dívida incremental, as companhias aéreas voltaram a dar lucro em 2023 graças aos cortes de custos e à ampliação da capacidade da frota para atender à maior demanda por viagens, sendo que o RPK (passageiros-quilômetro transportados pagos, uma medida da demanda por transporte aéreo) hoje supera os níveis anteriores à pandemia. Problemas de produção e um atraso persistente na fabricação de aeronaves limitaram a disponibilidade de novos aviões. As fabricantes de equipamentos originais entregaram 35% menos aeronaves (4.200 aviões) do que o total encomendado entre 2019 e 2023 (Figura 3). Com o aumento do desequilíbrio entre oferta e demanda, acreditamos que as taxas de arrendamento de aeronaves novas e na metade de sua vida econômica oferecem potencial atraente de rendimento e renda (para saber mais, assista “Financiamento de aeronaves: Captura de oportunidades no crédito privado”, em tradução livre).

4. Infraestrutura de dados: A demanda por data centers tem aumentado — puxada pelo aumento da conectividade, da adoção da computação em nuvem, dos grandes modelos de linguagem e da rápida evolução das tecnologias de IA generativa (Figura 4) — e a oferta de capital não está acompanhando. As empresas precisam de infraestrutura robusta, incluindo data centers e chips para GPU de alta performance computacional, que exigem quantidade significativa de capital. Os bancos têm presença muito limitada nesses mercados, especificamente em empréstimos para empresas que desejam comprar novos chips. Enxergamos inúmeras oportunidades de desenvolver soluções de financiamento sob medida que podem se beneficiar de garantias subjacentes, incluindo chips, infraestrutura de rede ou fluxos de caixa derivados de contratos com clientes.

O foco no valor relativo é prioridade no crédito privado.

À medida que a demanda por capital supera a oferta em vários segmentos, os investidores podem se beneficiar de uma abordagem diversificada ao crédito privado. Ao longo dos ciclos, os preços são regularmente inflados em determinados mercados. Na PIMCO, aplicamos uma perspectiva de valor relativo para evitar armadilhas. É importante abordar determinados segmentos com cautela, considerando a formação significativa de capital e riscos ocultos que ainda precisam ser testados. Estas são algumas dessas áreas:

1. Royalties de música: Como segmento emergente dentro das finanças garantidas por ativos, os royalties de música estão atraindo interesse porque proporcionam retornos não correlacionados. No entanto, acreditamos que o capital dedicado deixou menos valor nesse segmento diante da expansão de múltiplos e de valuations surpreendentes em alguns contratos famosos. Embora os royalties de música ofereçam forte renda recorrente, continuamos seletivos, focando em catálogos menores com ativos pouco monetizados. Também há oportunidades de adquirir catálogos de players menos conhecidos do setor musical (por exemplo, engenheiros de mixagem), que podem fornecer fluxos de caixa semelhantes com descontos significativos.
2. Transferências de risco sintéticas: Nos últimos 15 anos, os bancos têm sido emissores frequentes desses instrumentos — principalmente na Europa — para gerenciar o risco de crédito em seus balanços patrimoniais. Até 2023, essas operações eram notavelmente ausentes nos EUA, mas o mercado evoluiu rapidamente e a expectativa é de atividade recorde em 2024. Com o influxo de capital dedicado, as valuations no mercado de transferências de risco sintéticas (SRT, na sigla em inglês) nos EUA diminuíram significativamente. Embora essas transferências proporcionem um meio eficiente de acessar crédito bancário de alta qualidade, não são consideradas uma classe de ativos independente. Em vez disso, representam uma das muitas maneiras pelas quais os investidores podem se expor a garantias subjacentes, como imóveis residenciais e comerciais, áreas relacionadas ao consumidor e ativos corporativos. Vemos as transferências de risco sintéticas como um meio atraente de acessar determinadas classes de ativos quando empréstimos integrais são menos acessíveis ou negociados em níveis elevados ou oferecem menos escala. Nossas estratégias mudarão constantemente entre transferências de risco sintéticas e outros formatos à medida que os valores relativos evoluírem ou à medida que fatores estratégicos, como os níveis de capitalização bancária, afetarem os preços.
3. Novos produtos de empréstimo ao consumidor: Continuamos com uma visão construtiva dos empréstimos pessoais, mas ainda vemos um processo de amadurecimento para novos produtos de curto prazo, incluindo opções para o consumidor comprar agora e pagar depois. Esses empréstimos permitem que os clientes comprem produtos e serviços sem pagar o valor total à vista, proporcionando flexibilidade financeira. No entanto, temos uma visão limitada das práticas de originação, pois muitos originadores não realizam reporte completo da subscrição ou das cotas junto às agências que consolidam informações sobre crédito. Nossa abordagem para investir em empréstimos ao consumidor enfatiza a subscrição granular. Nossa análise se baseia em enormes conjuntos de dados no nível dos empréstimos.

Equilibrar otimismo com avaliação cautelosa

Há muito tempo atuamos no mercado de investimentos com garantia em ativos reais e por isso estamos entusiasmados com a evolução das oportunidades nessa área. O que antes era um mercado dominado por bancos está se tornando um ecossistema de financiamento mais diversificado, que historicamente incluiu mercados de securitização e agora envolve cada vez mais os credores privados. Essa mudança oferece uma das oportunidades mais atraentes em mais de uma década em se tratando da alocação de crédito privado.

No entanto, esse otimismo deve ser temperado com disciplina. Os investidores devem estar cientes da variação nos fundamentos e valuations nos diferentes segmentos de ativos com garantia, particularmente naqueles onde o valor da garantia é incerto ou que a documentação é insuficiente, o que pode prejudicar o desempenho do crédito.

Na PIMCO, continuamos com a abordagem orientada ao valor relativo para analisar a gama de oportunidades geradas por nossa plataforma de originação. Começamos a montar nossos conjuntos de dados com muitas décadas de vantagem. Somando isso ao nosso arcabouço analítico e estudos macroeconômicos, priorizamos uma disciplina rigorosa na subscrição e na construção das carteiras. Os mesmos princípios por trás do nosso sucesso nos mercados público e privado serão mantidos para que possamos atuar no contexto futuro dos ativos com garantia.

Apêndice: Valor relativo e os vários canais de originação da PIMCO

Os credores privados empregam várias abordagens de originação dos ativos com garantia. Alguns se concentram em segmentos específicos ou na obtenção cativa por meio da propriedade de plataformas de originação, enquanto outros adotam uma abordagem mais oportunista em mercados secundários.

A estratégia de originação da PIMCO aproveita o poder da nossa plataforma para gerar oportunidades em todos os segmentos, canais e estruturas de transação. Na prática, acreditamos que o investimento bem-sucedido nessa classe de ativos prioriza o valor relativo, o que exige navegar por canais de originação bancários e não bancários. Essa abordagem nos permite capitalizar as vendas das carteiras bancárias, as parcerias de fluxos futuros e as transferências de risco altamente estruturadas.

Podemos obter transações em todos os tipos de garantias que descrevemos e com uma variedade de perfis de risco, dependendo da integridade da garantia e da estrutura da transação. Ainda que a posse de uma plataforma de originação possa ser a estratégia de obtenção ideal para determinados tipos de ativos, a mesma não se aplica universalmente. Por exemplo, desde a crise financeira global, entendemos que os mercados de hipotecas residenciais ultrapassaram o modelo de originação cativa. Por outro lado, em segmentos como o financiamento de aeronaves, a originação cativa é crucial para acessar vários produtos de empréstimo e arrendamento. Procuramos aplicar uma abordagem uniforme a qualquer segmento em que investimos.  Comparamos sistematicamente os potenciais canais de originação, avaliando possíveis parceiros de originação em termos de qualidade do produto, escalabilidade e durabilidade do conjunto de oportunidades, além de possíveis formas alternativas de obter risco.

O poder da plataforma da PIMCO oferece aos investidores acesso a oportunidades em todo o espectro de ativos com garantia, com foco no valor relativo e em um forte alinhamento de incentivos com nossos investidores.

Para mais informações sobre as soluções alternativas da PIMCO, acesse pimco.com/alternatives.