음(-)의 상관관계, 긍정적인 자산 배분의 기회

경착륙과 연착륙 모두에서 초기 금리 인하는 일반적으로 주식 성과를 상승시켰습니다. 금리 인하는 대개 투자 심리와 실물 경제 활동을 촉진시키기 때문에, 적어도 첫 달 정도는 긍정적인 영향을 미쳤습니다. 하지만 시간이 지나면 주식 시장은 보통 현재의 거시 경제 환경을 반영하기 시작합니다.

첫 금리 인하 후, 6개월간 주식 시장의 팩터와 섹터별 성과를 살펴보면, 평균적으로 성장주가 가치주를 초과 성과를 보였고, 대형주가 소형주를 초과했으며, 배당 수익률과 품질은 전반적으로 긍정적인 수익을 제공한 것으로 나타났습니다. 1984년 이후 연착륙과 함께한 6번의 금리 인하 사이클을 살펴보면, 금리 인하 사이클 후반(12개월에 가까워질수록) 경제 성장이 가속화되면서 소형주가 대형주를 추월하기 시작한 것을 알 수 있습니다. 또한, 기술, 헬스케어, 소비재 섹터는 일반적으로 더 좋은 성과를 보였으며, 에너지, 통신, 금융 섹터는 상대적으로 부진한 성과를 나타냈습니다.

각 사이클은 다르며, 이를 동반하는 거시 경제 환경도 마찬가지입니다. 하지만 역사적인 패턴에 따르면, 오늘날의 주식 배분은 중장기적 성장 테마와 부동산 투자 신탁(REITs)과 같은 보다 방어적이고 금리에 민감한 수혜자들을 효과적으로 결합할 수 있을 것으로 보입니다.

금리 인하 사이클에서의 채권 시장

역사적인 분석에 따르면, 다양한 거시 경제 환경에서 연준의 금리 인하 사이클 동안 채권 수익률은 긍정적인 모습을 보였습니다. 또한, 분석에 따르면 고품질 코어 채권의 시작 금리는 5년 후 수익률과 강한 상관관계(r=0.94)를 보입니다.^Footnote1 따라서 오늘의 매력적인 초기 금리는 채권 투자에 긍정적인 신호를 보냅니다.

연준이 금리 인하를 진행함에 따라, 채권 투자자들은 자본 이득을 얻고 머니 마켓 펀드가 제공하는 수익보다 더 많은 수익을 얻을 수 있을 것입니다. 멀티에셋 포트폴리오에서 보수적인 투자자들은 현금을 벗어나 수익률 곡선에 투자함으로써 더 높은 리스크 조정 수익률을 추구할 수 있으며, 균형 잡힌 포트폴리오는 듀레이션 익스포져를 늘릴 수 있습니다. 물론, 고품질 채권은 경착륙이 발생할 경우 하방 리스크 완화에 도움을 줄 수 있습니다.

채권 내에서 고품질 크레딧과 모기지는 수익률을 향상시키고 분산 효과를 제공할 수 있습니다. 특히, 에이전시 모기지 담보부 증권(MBS)은 미국 국채 대비 스프레드가 역사적인 최고치에 근접하여 매력적인 가치 평가를 받고 있으며, 기업 크레딧에 대한 유동적인 대안이 될 수 있습니다.^Footnote2 역사적으로, 에이전시 모기지 담보부 증권(MBS)은 포트폴리오에 매력적인 하락 방어를 제공했습니다. 경기 침체 기간 동안, 이들은 같은 만기의 미국 국채 대비 평균 12개월 초과 수익률 0.91%를 기록한 반면, 투자 등급 회사채는 −0.41%의 수익률을 보였습니다.^Footnote3

음(-)의 주식/채권 상관관계: 포트폴리오에 미치는 영향

주식/채권 상관관계는 인플레이션과 GDP 성장률이 둔화됨에 따라 낮아지고 음(-)의 상관관계로 변하는 경향이 있습니다. 이는 현재 미국을 비롯한 많은 주요 경제국에서 나타나는 현상입니다. 1960년 이후 월별 주식/채권 상관관계 데이터를 인플레이션과 비교한 분석 결과, 명확한 경향이 나타났습니다. 인플레이션이 중앙은행 목표치(약 2%)에 도달하거나 그에 근접할 때, 이는 일반적으로 1990년대 이후 선진국 시장에서 발생한 현상으로, 주식/채권 상관관계는 음(-)의 상관관계이거나 매우 좁은 범위에서 양(+)의 상관관계를 보였습니다.

실제로 낮은 또는 음(-)의 주식/채권 상관관계는 두 자산군이 멀티에셋 포트폴리오에서 상호 보완적인 역할을 할 수 있음을 의미합니다. 이를 통해 투자자들은 수익 목표를 추구하면서 투자 범위를 확장하고 다각화할 수 있습니다.

예를 들어, 특정 리스크 버젯을 가진 투자자들은 자신의 리스크 수용 범위 내에서 더 넓은 범위와 많은 수의 위험 자산을 보유할 수 있으며, 미리 정의된 자산 배분 비율을 가진 투자자들은 더 낮은 변동성, 작은 하락폭, 더 높은 샤프 비율(리스크 조정 수익률 지표)을 목표로 할 수 있습니다.

일반적으로 음(-)의 상관관계는 개별 자산보다 낮은 변동성을 경험하면서도 매력적인 수익을 추구할 수 있는 자산 구성의 가능성을 열어줍니다. 가상의 효율적 프론티어 분석을 통해 이를 설명할 수 있습니다(그림 2 참조). 주식/채권 상관관계가 음(-)의 값을 보일 때, 투자자들은 예상 변동성이 감소함에도 불구하고 다소 높은 잠재적 수익 프로필을 제공하는 자산 구성을 목표로 할 수 있는 하위 리스크 영역이 효율적 프론티어 상에 존재합니다.

포트폴리오 베타로 인한 낮은 변동성은 체계적 주식 전략과 같은 알파 전략에 더 많은 비중을 할당할 여지를 마련할 수도 있습니다. 이에 대한 자세한 내용은 뒤에서 다룹니다.

레버리지를 활용할 수 있는 멀티에셋 투자자들에게는 주식과 채권 간의 음(-)의 상관관계가 특정 리스크 목표를 유지하면서도 총 명목 자산 수준을 더욱 높일 수 있는 기회를 제공할 수 있습니다. 이는 포트폴리오 수익률이 차입 비용을 초과할 경우에 해당됩니다. 분산된 포트폴리오에서 레버리지의 가치는 상관관계가 음(-)의 값일 때 더 커지는 경향이 있습니다.

60% 주식과 40% 채권으로 구성된 단순한 멀티에셋 포트폴리오에서 과거 극단적인 (“테일”) 음(-)의 수익률 시나리오를 살펴보면, 주식과 채권 간 음(-)의 상관관계가 가지는 유익한 특성을 더욱 잘 보여줍니다(그림 3 참조). 주식과 채권 간의 양(+)의 상관관계가 나타난 시기에는 음(-)의 상관관계가 나타난 시기에 비해 멀티에셋 포트폴리오에서 더 심각한(더 나쁜) 왼쪽 테일 결과가 관찰되는 경향이 있었습니다. 이는 대부분의 경기 침체 기간 동안 주식과 채권 간의 상관관계가 크게 음(-)의 값을 보였음에도 불구하고 사실입니다. 채권 배분에서 발생한 수익이 주식의 하락을 일부 상쇄했기 때문입니다.

리스크 완화하기

멀티에셋 포트폴리오의 기회는 풍부하지만, 공공 정책, 지정학적 이슈, 통화정책과 관련된 높은 리스크로 인해 투자자들은 예상치 못한 극단적인 테일 이벤트를 견딜 수 있는 포트폴리오를 설계하는 것을 고려해야 합니다. 역사상 가장 많은 유권자가 참여한 국제적인 선거의 해가 마무리되었지만, 정책이 앞으로 어떻게 인플레이션, 성장, 금리 등에 영향을 미칠지에 대한 불확실성은 여전히 남아 있습니다. 또한, 중동과 러시아-우크라이나 간의 지속적인 분쟁 및 다른 지역에서의 지정학적 불안 가능성은 시장에 큰 영향을 미칠 수 있습니다.

주식과 채권 간의 음의 상관관계가 포트폴리오가 하락장을 헤쳐 나가는데 더 유리하게 작용할 수 있음을 의미하지만, 이는 모든 테일 이벤트의 리스크를 예방하거나 완화할 수는 없습니다. 하지만 투자자들은 집중적인 테일 리스크 관리와 같은 다른 전략을 활용할 수 있습니다. 액티브한 하락 완화 전략은 변동성이 합리적인 수준으로 평가될 때, 옵션을 선별적으로 활용하는 방식일 수 있습니다. 최근 몇 년 간 변동성 매도 전략의 활용 가능성이 증가했으며, 특히 옵션 매도 ETF의 급성장으로 인해 변동성 옵션의 공급이 늘어났습니다. 특히, 수익률 곡선의 단기 구간에서 이러한 현상이 두드러집니다. 이러한 트렌드는 적절한 시기에 하방 헤지 전략을 보다 경제적으로 만들 수 있습니다.

우리는 또한 멀티에셋 포트폴리오가 인플레이션의 상방 리스크에 대해 헤지하는 것이 신중하다고 믿습니다. 제한적인 중앙은행 금리가 인플레이션 수준을 목표에 근접하게 낮췄지만, 미국의 장기적인 재정 전망은 지속적인 높은 적자를 포함하고 있으며, 지정학적 예기치 않은 사건들이 원유 가격 급등이나 공급망 혼잡을 초래할 수 있습니다. 무역 정책, 예를 들어 관세와 탈세계화 트렌드도 인플레이션을 더욱 압박할 수 있습니다. 우리는 인플레이션 연동 채권(ILB)이 여전히 매력적인 가격의 헤지 수단으로, 현재 장기 실질 수익률이 15년 만에 가장 높은 수준에 있어 뛰어난 수익 잠재력을 제공한다고 믿습니다. 또한, 장기적인 손익 분기점 인플레이션율은 연준의 목표 수준 근처 또는 그 이하로 가격이 책정되어 있으며, 최근의 급격한 인플레이션 상승에도 불구하고 리스크 프리미엄은 거의 반영되지 않은 상태입니다.

구조적 알파에 대한 집중: 주식 팩터

어떤 투자 환경에서도 리스크와 기회에 대한 분석을 넘어 자신의 투자 프로세스를 점검하는 것이 유익합니다. PIMCO에서는 거시경제 분석과 개별 기업 분석을 기반으로 한 투자 관점 외에도, 정량적 방법을 활용하여 주식 시장의 비효율성을 파악하고 구조적 알파를 목표로 합니다. 우리의 프로세스는 분산 투자에 중점을 두고, 집중 리스크을 최소화하며, 행동적 편향을 극복하는 것을 목표로 합니다.

우리는 먼저 네 가지 주요 테마인 모멘텀, 성장, 품질, 가치에 기반하여 주식에 종합 점수를 부여하고 이를 연구합니다. 우리는 실적 성장과 같은 전통적인 지표와 실적 발표 내용, 고객-공급자 관계와 같은 대체 데이터를 통합하여 장기적으로 우수한 성과를 낼 잠재력이 있는 기업을 식별하는 것을 목표로 합니다.

그 후, 종합 점수는 리스크와 거래 비용을 고려하여 반영되며, 이를 바탕으로 확신 수준을 반영하고 다양한 제약을 준수하는 고도로 분산된 자산 배분을 구성합니다. 여기에는 액티브 리스크, 시장 베타 노출, 국가, 섹터, 개별 기업 수준에서의 집중 리스크에 대한 제한이 포함되며, 이를 통해 광범위한 시장과의 편차가 최소화되도록 보장합니다.

체계적인 접근법, 철저한 리서치, 그리고 독자적인 기법을 포함한 분석 도구들을 통해, PIMCO의 전략은 다양한 시장 환경에서 일관된 초과 수익 잠재력을 제공하도록 설계되었습니다.

요약

투자자들은 불확실한 환경에서 리스크를 관리하면서 시장 트렌드로부터 혜택을 얻기 위해 멀티에셋 포트폴리오를 신중하게 구성할 수 있습니다. 중앙은행들이 연착륙 전망 속에서 금리를 지속적으로 인하함에 따라, 주식과 채권 모두 긍정적인 성과를 보일 수 있습니다. 고품질 코어 채권은 특히 유리한 위치에 있을 것으로 보입니다.

주식과 채권 간의 낮은 또는 음(-)의 상관관계는 특히 레버리지를 활용할 수 있는 투자자들에게 자산 간 상호 보완적이고 더 다양화된 포지셔닝을 가능하게 합니다. 강력한 옵션 시장은 투자자들이 하방 리스크를 헤지하는 데 도움을 줄 수 있습니다. 마지막으로, 정량적 기법과 혁신적인 도구를 활용하면 수익을 안정화하고 시장 사이클 전반에 걸쳐 체계적인 투자를 위한 기초를 마련하는 데 도움이 될 수 있습니다.

이 글에 기여한 Brendon Shvetz와 Rico Fung에게 감사의 말을 전하고자 합니다.

글로벌 자산군 전반에 걸쳐 포트폴리오를 어떻게 구성하고 있는지에 대한 자세한 내용은 투자자 안내서를 다운로드하여 확인하세요.

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