Mirada a la izquierda: reconociendo y gestionando el sesgo de la aversión a las pérdidas

Las finanzas conductuales, la idea de que los sesgos psicológicos hacen que los inversores sean menos racionales que lo que presuponen las teorías económicas modernas, sigue ganando terreno. Los economistas conductuales, de hecho, han ganado dos de los Premios Nobel en Ciencias Económicas otorgados en los últimos seis años. PIMCO incorpora las finanzas conductuales en sus procesos de inversión y gestión de riesgos, particularmente el hallazgo de que el dolor psíquico de las pérdidas puede llevar a los inversores a tomar malas decisiones de riesgo/rentabilidad. Creemos que ideas como éstas han cobrado mayor importancia en medio de las altas valoraciones de muchos activos y la maduración de la expansión económica.

Por estas razones y basándonos en nuestra larga práctica de cultivar perspectivas diversas y desafiar nuestras propias suposiciones, PIMCO se ha asociado con el Centro para la Investigación de Decisiones de la Escuela de Negocios Booth de la Universidad de Chicago para apoyar a los recién rebautizados Laboratorios para la Investigación de Decisiones de PIMCO. A través de esta asociación, esperamos fomentar conocimientos del comportamiento de toma de decisiones que, en definitiva, ayudarán a PIMCO a tomar decisiones más inteligentes en nombre de nuestros clientes. El Centro para la Investigación de Decisiones explora una amplia gama de temas en la ciencia del comportamiento, incluyendo finanzas y economía del comportamiento.

Ahora, hablemos de la aversión a las pérdidas.

Cómo cuantificar del sesgo de la aversión a las pérdidas

Daniel Kahneman, ganador del Premio Nobel en 2002 y primer defensor de la economía del comportamiento, y su colega Amos Tversky fueron los primeros en documentar que la mayoría de nosotros sentimos el dolor de una pérdida más que la alegría de una ganancia equivalente – un rasgo que ellos llamaron “aversión a la pérdida.” Ellos y otros descubrieron que la gente necesita "ganar" el doble de lo que "pierde" para ser indiferente a tomar riesgos.

La conciencia de la aversión a las pérdidas nos obliga a repensar la distribución normal conocida, una imagen simple de curvas simétricas que muestran la misma probabilidad de ganancia o pérdida. Dentro del contexto de la aversión a las pérdidas, la distribución normal es engañosa porque la respuesta de los que asumen riesgos a las pérdidas es mucho más grave que la respuesta a ganancias de tamaño similar. La relación pérdida-aversión de Kahneman y Tversky implica que en el imaginario, la masa de la distribución es aproximadamente dos tercios a la izquierda de la media y un tercio a la derecha de la media. La relación 2–1 es una regla general que puede variar según el individuo, la escala de la pérdida potencial y si se pide o no a los participantes que "piensen como un comerciante" (en cuyo caso se vuelven menos reacios a perder).

El enfoque de PIMCO

El concepto de aversión a las pérdidas está profundamente arraigado en el proceso de inversión de PIMCO, especialmente en nuestras pruebas de estrés y en el análisis del desempeño del portafolio:

La gestión ex ante de la aversión a la pérdida aborda las pérdidas potenciales en una operación o portafolio. El foco debe estar explícitamente en el lado izquierdo de la distribución. Cuantificar tracking error, la ganancia potencial o la rentabilidad esperada es insuficiente. Debemos entender, "¿Cuántas pérdidas se puede tolerar con esta transacción?"

Nuestras pruebas de estrés llaman la atención sobre las posibles pérdidas de portafolio. Desarrollamos escenarios de estrés hipotéticos con miras al futuro que representan resultados de mercado adversos para las estrategias de inversión. Los presupuestos de riesgo consideran el tamaño de las posibles pérdidas en caso de un escenario adverso. Este enfoque permite escalar la utilización del riesgo en el contexto de un descenso tolerable, con énfasis en el lado izquierdo sensible de la distribución.

La gestión ex post de la aversión a las pérdidas implica dos componentes del análisis del desempeño: 1) la medición y 2) el recordatorio.

La medición compara las diferencias entre una pérdida y las expectativas, y puede expresarse en términos probabilísticos. Considere un portafolio con un tracking error de 250 puntos base anuales pero que ha caído 50 puntos base durante el último mes. La disminución es menor que una desviación estándar – una disminución en esa escala debe ocurrir más del 17% del tiempo. Cuantificar un evento de esta manera permite al inversor determinar si es lo suficientemente improbable como para justificar que le preste más atención.

El recordatorio puede ser más difícil. Se trata de examinar un portafolio y afirmar que su perfil de riesgo se consideró tolerable y compensado adecuadamente en el momento de la inversión inicial. Puede ser necesario un acto explícito para superar el sesgo de aversión a la pérdida, — es decir, salvar la brecha entre la hipotética voluntad de aceptar una pérdida potencial y vivir una pérdida en tiempo real.

Ciertamente, si una operación o portafolio sufre una pérdida mayor de lo que razonablemente se espera, se justifica un examen más profundo. En tales casos, las preguntas iniciales pueden incluir: "¿Se estimó correctamente el riesgo ex ante?" O, "¿Se está comportando el mercado de manera inusual debido a eventos externos?" Las respuestas conducen entonces a la consideración de acciones, incluyendo una menor exposición debido a la incertidumbre, una mayor exposición debido a un valor más atractivo o dejar la exposición sin cambios. Estar conscientes de la aversión a las pérdidas a lo largo de todo el proceso de inversión nos permite mantener un marco coherente de tolerancia al riesgo, lo que conlleva a tomar decisiones más objetivas e imparciales.

El sesgo de aversión a la pérdida puede no ser irracional

En la práctica (a diferencia de la teoría), la aversión a las pérdidas puede no ser del todo irracional. Las pérdidas pueden crear dificultades que son asimétricas a las ventajas que surgen de las ganancias. Los inversores, por ejemplo, pueden sentir el dolor de la pérdida de manera más aguda porque reconocen la dificultad de recuperarse de pérdidas sustanciales y la necesidad de ajustar la exposición debido a la pérdida. En términos simplistas: cuanto más profundo uno cae en un agujero, más difícil es salir.

Los números ilustran este punto. Suponga que un portafolio hipotético de $100 declina 10% a $90. Para volver a la paridad, un inversor tendría que ganar el 11%, no el 10%. Cuanto más grande sea la pérdida, mayor rentabilidad positiva se debe obtener para recuperarse de ella. Un portafolio debe generar una rentabilidad del 100% para superar una pérdida del 50%, por ejemplo. Con una pérdida mayor, la recuperación se vuelve mucho más improbable.

Existen otras preocupaciones prácticas asociadas con las pérdidas que los inversores pueden intuir. La rentabilidad negativa en los portafolios que utilizan derivados puede crear demandas de efectivo adicional, lo que, a su vez, puede requerir ventas de tenencias que el gestor del portafolio considera atractivas y preferiría mantener. La actividad del portafolio motivada por la gestión de pérdidas es ciertamente menos agradable que el comercio para obtener ganancias. En el extremo, los portafolios altamente apalancados pueden estar en riesgo de una pérdida tan severa del desempeño que la estrategia debe reducirse por completo. El riesgo de la propuesta, la preocupación de que un desempeño insuficiente pueda dar lugar a que un asesor sea despedido como gestor de una estrategia, podría contribuir a que en un portafolio de inversiones aparezca un perfil de riesgo de pérdidas. Todas estas circunstancias representan resultados potenciales que indican que el sesgo de aversión a la pérdida no es irracional.

Una valoración de la aversión a las pérdidas es probablemente más relevante ahora que experimentamos episodios de volatilidad del mercado en medio de tensiones comerciales, tasas de interés moderadamente más altas, y una economía global que sigue creciendo, pero que se está desacelerando. Además, al incorporar estos conocimientos aún por descubrir de las finanzas conductuales a nuestro proceso de inversión, pretendemos construir y gestionar portafolios cada vez más en sintonía y a la medida de las necesidades de nuestros clientes.