Conclusions de nos Perspectives cycliques : Marchés fracturés, obligations résilientes

Le contexte économique incertain d’aujourd’hui exige pour les investisseurs de rester particulièrement à l’affût des risques.

Dans nos dernières Perspectives cycliques, intitulées « Marchés fracturés, obligations résilientes », nous expliquons dans quelle mesure les politiques monétaires restrictives semblent influer sur l’économie réelle et ce qu’il faut en déduire pour les placements. Ce billet synthétise nos analyses pour les six à douze prochains mois.

Contexte économique

Les récents chocs dans le secteur bancaire démontrent que les politiques monétaires visant à juguler l’inflation ont un effet de plus en plus palpable sur l’économie, avec de probables conséquences d’ampleur.

Nous entrevoyons trois thèmes économiques principaux à l’horizon cyclique :

• Des faillites bancaires et une hausse du coût des capitaux révélant un resserrement significatif des conditions de crédit apparent, particulièrement aux États-Unis, lequel accentue la perspective d’une récession plus hâtive et sérieuse que prévu.
• Un cycle de relèvement des taux directeurs arrivant vraisemblablement à son terme, sans politique de normalisation ou de détente réellement envisageable avant que l’inflation revienne au niveau visé.
• L’absence probable de nouvelles mesures budgétaires pour contrer les risques de récession ou de nouvelles tensions dans le secteur bancaire, à moins d’incidences économiques claires et sévères.

Historiquement, le basculement de l’économie en récession avec hausse du chômage s’est généralement produit entre deux ans et deux ans et demi après le début du relèvement des taux. Ce cycle semble évoluer conformément au passé.

Généralement, l’inflation salariale n’a commencé à décélérer substantiellement qu’une année après le début d’une récession. Puisque la hausse des prix ne devrait diminuer que lentement, toute politique monétaire de normalisation, voire de détente, n’apparaîtra vraisemblablement qu’avec un décalage et nécessitera de concilier stabilité financière et risque d’inflation.

Le délai le plus important risque de se constater dans la zone euro, de sorte que la Banque centrale européenne (BCE) poursuivra vraisemblablement son relèvement plus longtemps que la Réserve fédérale des États-Unis. Une hausse du prix de l’essence, une détérioration de la valeur de la devise et une moins grande flexibilité du marché de l’emploi soutiendront probablement une période d’inflation élevée en Europe.

Implications d'investissement

Les environnements incertains bénéficient généralement aux marchés obligataires, en particulier après le net ajustement des taux courants (historiquement un bon indicateur des rendements) dû à la révision générale des marchés l’an dernier. Les obligations devraient démontrer plus nettement leurs avantages traditionnels en matière de diversification et de préservation du capital, avec un potentiel d’appréciation dans l’éventualité d’une détérioration plus prononcée de la conjoncture économique.

Nous misons toujours dans nos perspectives sur un rendement du bon du Trésor américain à 10 ans compris entre 3,25 % et 4,25 %, mais cette fourchette pourrait s’étendre dans d’autres scénarios et s’ajuster à la baisse en cas de recrudescence des risques.

Les placements à court terme ou en équivalents de trésorerie renferment certaines occasions attrayantes actuellement, compte tenu du niveau relativement élevé des taux de rendement sur la portion à court terme de la courbe, moyennant une volatilité potentiellement inférieure à celle de nombreux autres actifs, mais n’apportent pas les mêmes caractéristiques de diversification que des obligations à plus long terme ni les possibilités de rendement global que celles-ci offrent par appréciation des cours si les taux de rendement diminuaient davantage, comme ce fut le cas durant les récessions précédentes.

Les difficultés du secteur bancaire confirment la pertinence de notre approche prudente à l’égard des instruments de crédit de sociétés, en particulier ceux moins bien notés, comme les prêts bancaires garantis de premier rang. La récente instabilité bancaire pourrait préfigurer la situation des segments du marché d’instruments de crédit plus sensibles aux cycles économiques. Nous conservons une préférence pour les produits titrisés et structurés, adossés à des actifs de garantie.

À notre avis, les titres adossés à des créances hypothécaires garantis par des organismes aux États-Unis demeurent attrayants, surtout depuis l’accentuation récente des écarts. Il s’agit de titres généralement très liquides et soutenus par un organisme public des États-Unis, quand il ne s’agit pas d’un gouvernement, qui ont démontré leur résistance et leur capacité d’atténuation du risque de baisse.

Dans le secteur financier, la dévaluation généralisée fait en sorte que certaines émissions garanties parmi les banques les mieux établies apparaissent plus attrayantes. Nous confirmons notre préférence pour les titres de créance de premier rang, au détriment de leurs homologues subordonnés, compte tenu des valorisations et du regain d’assurance sur leur sort dans la structure des capitaux.

Sur les marchés privés, nous commençons à entrevoir des possibilités plus attrayantes parmi les dernières émissions, mais les prix des actifs en circulation se sont ajustés lentement comparativement à leurs homologues négociés publiquement. Nous avons privilégié plus que d’habitude la liquidité dans l’ensemble de nos stratégies, en nous préparant à tirer parti des occasions et des perturbations qui se présenteront.

L’immobilier commercial pourrait encore souffrir, mais il faut tenir compte des particularités. Nous tenons à continuer d’investir dans les capitaux de premier rang, moyennant des transactions diversifiées, et à éviter ceux de qualité inférieure, à actif unique ou présentant un risque de niveau mezzanine.